旺宏(2337 TT) 保守看待Nor flash業務 - 股市晨報

3Q20營收逐月升：旺宏7-8月合計營收62.9億，達成研究處原先預期66%，表現略優於 ... 下單，故上修3Q20預期，預估營收100.6億(+8.5%QoQ，-15.5%YoY)，毛利率因ROM比重 ... 旺宏(2337TT)　保守看待Norflash業務 永豐觀點：記憶體合約價開始下跌影響旺宏主要業務，維持中立。

營運現況與分析：旺宏為全球最大ROM生產商及全台第二大NORFlash製造商，提供跨越廣泛規格及容量的ROM唯讀記憶體、NOR型和NAND型快閃記憶體解決方案，目前擁有6吋、8吋、12吋晶圓廠各一座，而ROM則透過外包進行生產，2Q20產品比重為：NAND11%、NOR48%、ROM34%以及FBG(晶圓代工)7%，NORFlash的營收應用別比重為：電腦24%、消費性產品13%、通訊38%、汽車11%，以及IMA(工控及自動化)14%。

旺宏的主要客戶為任天堂，主要競爭對手則包含Cypress、Micron、華邦電和兆易創新。

3Q20營收逐月升：旺宏7-8月合計營收62.9億，達成研究處原先預期66%，表現略優於預期，研究處考量(1)日本客戶受惠健身環和動物森友會兩大遊戲銷售動能延續，使ROM營收較上半年有所成長，照過往出貨淡旺季來看，預期營收高點將落在9-10月，加上(2)旺宏預期最遲於2021年中關閉既有六吋廠，客戶加緊下單，故上修3Q20預期，預估營收100.6億(+8.5%QoQ，-15.5%YoY)，毛利率因ROM比重增加而微幅下修至33.3%，稅後淨利16.3億(+22.8%QoQ，-11.9%YoY)，EPS0.89元。

旺宏董事會先前通過全年資本支出約75億元，而上半年僅花費約9億，預期下半年將有較大投入，主要因應3DNAND的研發投入而非產能增加，故對獲利能力影響不大。

保守看待4Q20NorFlash業務：旺宏上半年Flash產品營收成長達到19.5%，主要是因疫情和地緣政治風險等不確定性下，廠商備貨需求旺盛造成價格上漲所致，展望2H20，研究處認為中低階NORFlash將跌價5-10%，但高容產品價格則因供給有限且品質要求高而可維持穩定。

旺宏高容量NOR主要用於基地台、車用ADAS、伺服器、生命偵測儀等，其中基地台佔總營收約5-6%，而旺宏除芬蘭廠仍在認證階段外，其餘5G基地台供應商都已打入，考量台積電已宣佈在9月中後不再出貨給華為，基地台主晶片取得困難下單獨拉NorFlash產品無意義，同時。

基地台用晶片認證時間長，短期未見到其他客戶補上，故保守看待4Q20旺宏Flash業務。

維持NorFlash技術領先地位：中國NorFlash競爭對手於上半年推出512Mb-2Gb系列高容量NorFlash，然由於(1)代工廠產能增加有限，製程轉進55奈米時間延後，預期年底僅有10-20%產品採55奈米製程，對照旺宏已於2020年中全數轉為55奈米，對手技術上處於弱勢，(2)高階應用認證時間長(基地台：1年以上、汽車電子：3年以上)，故預期旺宏可維持其在Norflash市場的領先地位，(3)近期傳出美國政府欲將中芯國際列入實體清單，而中芯為中國NorFlash競爭對手主要代工廠，主要應用為美系TWS，研究處認為列入實體清單後對中芯目前營運不會有顯著影響，僅會提升後續製程轉進難度，故現階段中斷出貨可能性低。

此外，旺宏近年營運轉為獲利導向，高容NorFlash比重逐步提升，而美系TWS產品目前主要採中低容(256Mb或以下)產品，故預期旺宏不會為爭取訂單而殺價競爭，然而隨著中美局勢升溫，或將對中低容NorFlash價格帶來正面想像空間，而後若旺宏可取得訂單，則有望增加約10-15%營收。

2021年仍可期待：展望2021年，研究處認為(1)若華為以外的其他客戶補上基地台對高階NorFlash需求，則旺宏高容NorFlash將可維持成長，(2)48LNAND已送樣，預期在2H21開始有營收貢獻，並可帶動獲利能力提升。

研究處預期旺宏2020年營收382.8億(+9.4%YoY)，毛利率32.6%，稅後淨利54.2億(+79.8%YoY)，EPS2.93元，每股淨值19.41元。

預估2021年營收412.9億(+7.9%YoY)，毛利率32.0%，稅後淨利62.3億(+14.9%YoY)，EPS3.35元，每股淨值21.57元。

表一：預估旺宏3Q20/2020財務概況 回首頁